交行首席经济学家连平：货币政策将不紧不松 稳定当头

　　中国经济上半年增速6.9%，宏观政策仍要以稳为主：积极的财政政策不断丰富政策细节和内涵，稳健中性的货币政策保持基调不变——流动性调控及预期管理机制不断完善，兼顾好流动性基本稳定、实体经济稳步增长、金融去杠杆协同推进。

　　全球经济复苏对中国经济有喜有忧

　　今年以来，发达国家经济总体上看逐渐改善。美国经济相对平稳。2017年一季度美国经济增速意外下跌，随着终端消费需求改善，私人部门投资回暖，内生增长动力增强，二季度之后经济增速可能回升至2%以上。美国经济鲜亮的数据背后存在隐忧。当前失业率降到2001年以来的最低，但金融危机以来劳动参与率持续下降，说明存在大量隐性失业。6月美联储开启年内第二次加息，在经济保持平稳增长的前提下，下半年还会有一次加息，今年年末美联储可能缩表。欧洲经济黑天鹅风险下降，民粹主义势头趋弱，消费者信心指数、投资信心指数和经济景气指数上升，欧洲经济有望进一步复苏。但未来英国脱欧后续影响将持续发酵，会给欧盟和英国经济带来不确定性。外需带动日本经济增长，但其国内需求依然疲弱，私人消费持续低迷。

　　新兴经济体出现好转，结构改革加快推进。伴随着去年以来大宗商品价格上涨，资源依赖型国家经济得以改善。今年以来大宗商品和工业产品价格上升的带动作用减弱，可能导致新兴经济体回暖势头减弱。主要新兴市场国家都在推进新一轮的经济结构改革，以制造业为主的亚太地区国家具有较强的改革动力;资源依赖型国家逐渐加快结构改革转型，降低对资源出口的依赖，逐渐提升制造业在经济中的占比。

　　发达国家和新兴经济体经济改善将提升2017年全球经济增长，世界经济增速可能从2016年的2.8%上升为3.1%。全球经济增长加快必然伴随着世界总体需求的扩大，促进国际贸易发展。2016年底以来，全球贸易增长明显加快，一季度美国、欧盟、日本出口分别增长7.3%、6%、10.2%。中国在全球出口中所占的份额为世界第一，2016年约达14%多。全球经济增长加快伴随的各国需求的扩大，将为中国出口提供良好的外部环境。

　　在全球经济趋于好转的同时，全球主要经济体的货币政策开始转变，趋于收紧。美联储已步入加息通道，欧洲货币政策收紧已有意向，正在选择时间窗口;美国已经计划实施缩表，欧元区在酝酿缩表;发达国家利率水平将趋势性提高，日本也将不会例外。

　　发达国家由量化宽松和零利率政策转向加息和缩表必将对世界经济产生深刻的影响。这意味着全球主要经济体的极度宽松和经济刺激政策开始全面、系统地退出，对世界各国尤其是新兴经济体的“溢出效应”将会显现，对国际资本流动和外汇汇率带来扰动。从美欧计划缩表和欧日可能加息来看，未来这一过程给全球经济影响的广度和深度似会超出美联储2015年启动加息。因此，中国又可能会面临2015年末至2016年大半年的国际经济环境，承受较大的资本流动和本币贬值的压力，对此不能掉以轻心。但也应理性地看到，尽管美联储会进一步加息、美欧有缩表的计划和欧日有加息的考量，但真正付诸实施及其力度和节奏还会视发达经济体自身经济运行情况而调整。现在看来，在中国经济不能再现二位数增长而对世界经济增长的贡献达到四分之一的背景下，发达经济体经济持续快速全面复苏的可能性并不大，仍可能是进二步退一步的节奏。为避免复苏疲弱的经济再次遭受打击，主要发达国家货币政策收紧的力度和节奏应该会较为谨慎，而不会大幅升息和大力度缩表。

　　未来发达国家货币政策转向的溢出效应将会递减。2015年美联储启动加息的国际经济环境与当下相比明显不同。彼时美国经济由复苏疲弱转向趋势性向好，美元资产估值较低，全球投资者风险偏好相对较高，美元资产对全球资金具有较大吸引力，从而推动资本回流美国，导致美元上涨。时至今日，美元资产估值已明显偏高，美元升值对其出口和制造业带来了压力，因此加息和缩表对美元升值和资本流动的效应已经并将进一步递减。而欧日经济的结构及其不确定性和相对疲弱导致其难以成为全球资本流入的主要方向。

　　下半年中国经济将平稳运行

　　综观下半年经济运行的方方面面，既存在导致增长下行压力增加的因素，也存在支持经济平稳运行的因素。

　　一季度经济回暖，但进入二季度以来部分宏观数据有些走弱，下半年经济增速略有放缓的可能性较大。经济下行压力主要源于投资可能放缓。商品房销售、土地成交、建设开工、资金来源等相关指标均可能有所走弱。下半年房地产调控政策难有明显松动，对热点城市维持严厉，市场需求在政策高压下将趋于观望，成交同比回落态势延续;政策驱动下的三四线楼市还能维持阶段性稳增，对总体销售形成一定支撑。房企各主要融资渠道的限制或收紧，将使到位资金增速继续缩窄。房地产投资增速自二季度见顶回落步入下行阶段;但在土地购置和去库存政策的对冲下，开发投资增速下降将减缓，预计全年增速约5%左右。

　　加强融资平台公司的融资管理，严禁地方政府利用PPP、政府出资的各类投资基金等方式违法违规变相举债，一些地方政府融资平台的信用评级被国际评级机构下调，中央金融工作会议提出对地方过度融资加以问责，可能限制地方政府的融资能力。由于政策、融资和季节等因素的影响，2013-2016年，基建投资运行基本呈现了年初增速高之后逐季回落的态势。支撑一季度固定资产投资走高的基建投资增速在二季度之后会有所放缓。

　　消费整体运行平稳，但影响消费增长的因素依然存在，受近年来经济增速下降的影响，居民实际收入增速趋势性放缓，将影响消费。上半年消费增长10.4%，但剔除价格因素的实际消费增速只有9.3%，低于去年同期0.4个百分点。去年刺激汽车消费的政策透支了今年的部分需求，导致汽车消费增速放缓。受房地产调控政策影响，未来家电、建筑装潢材料等住房相关的消费增速将呈趋势性放缓。